（原标题：比亚迪: 卷王遭会剿，往日 “屠刀 “终成双刃剑？）
$比亚迪股份(01211.HK) 于北京时间 8 月 29 日晚，港股盘后发布了 2025 年第二季度事迹。要点如下：
1. 卖车毛利率下滑严重！限度效应开释受阻：比亚迪二季度骨子的卖车毛利率仅有 18.7%，环比上季度淡季的 24% 还要下滑了 5 个百分点！毛利率创下了自 2023 年以来的新低。
而毛利率下滑的主因仍出在了单车摊折成本上，由于成本开支本季度又再次达到了巅峰，瞻望关于外洋产能的狂投，但销量在 “反内卷 “关于价钱战受限情况下施展平平，销量的限度效应莫得开释，临了带来的单车摊折成本的上行，从而带动了卖车毛利率下滑严重。
2. 单车净利大幅低于预期：关于投资者相似关注的单车净利方面，阛阓瞻望的本季度单车净利还有 0.82 万元，但本季度比亚迪骨子的单车净利仅 0.49 万元，环比一季度淡季的 0.87 万元还要环比下滑 0.4 万元！
而这个下滑严重的单车净利的中枢原因，除了由于单车毛利下滑除外，最主要的原因如故因为研发用度的狂投，比亚迪全力押注下一个大的居品周期。
3. 研发用度还在狂投：二季度比亚迪研发用度 154 亿，环比上行 12 亿，大幅超出阛阓预期 126 亿，比亚迪仍然在为智能化 + 下一个新品周期狂投。
4. 中枢利润率也创下了新低：若是看比亚迪的单车中枢利润情况（中枢研究利润=总毛利 - 三费），比亚迪的单车中枢研究利润下滑更严重，单车的中枢研究利润也曾从上季度淡季下的 0.6 万元环比下滑 0.3 万元至仅 0.25 万元，也创下了自 2022 年以来的历史新低。
根柢原因仍然如故研发用度的狂投。而中枢研究利润率也环比上季度 3.3% 环比下滑 2 个百分点至本季度 1.4%
海豚君不雅点：
全体来看，比亚迪二季度事迹严重 miss 阛阓预期， 毛利率和净利率也来到了自 2023 年以来的历史新低水平。
而海豚君合计比亚迪这份大幅不足预期的财报背后的中枢原因在于：
垂直一体化重金钱步地下销量限度效应莫得开释：
但比亚迪新品周期施展平平，而 DM 5.0 本领的进步代差也曾被同业追平，导致插混车型的市占率下滑严重：
在《比亚迪：到底会不会成下一个恒大？》中，海豚君也曾强调，比亚迪其实高度依赖供应链融资 + 自己的垂直一体化程度最高，关于销量高增的条件最高，在销量高增期，限度效应开释，单车折旧摊销变低，也带来利润率的开释（比亚迪比拟同业更高的毛利率）和 ROE 的高增，但到销量下滑时，单车折旧赶快高涨，利润表会变得相配出丑。
而在 2025 年由 “智驾平权” 战术开启的新一波居品周期施展平平，刚需性用户对高速 NOA 需求并不高（用车场景低，且受到小米智驾事件影响）。
而在 DM5.0 本领上，比亚迪的本领进步上风也曾被同业径直追平，也导致插混车型的市占率下滑严重。
比亚迪价钱战受到 “反内卷” 截止，给了同业时间窗口期去霸占比亚迪阛阓份额
由于比亚迪 DM5.0 上风也曾被同业追平，而同业当今在交代上基本上都采用 “更廉价钱，更高建立，更大空间” 的交代去霸占比亚迪阛阓份额：
a. 祯祥径直对标比亚迪爆款车型的 “贴身肉搏”;
如星愿对标海鸥和海豚，星河 L7&星舰 7 对标宋 Plus DM, 星河 A7 对标海豹 06/秦 L DM 等，而由于祯祥的雷神电混也曾追上了比亚迪的 DM 5.0 本领，而在智驾方面祯祥也发布了对标比亚迪 “天使之眼” 的 “沉巨大”。
同期祯祥新车还以更低的价钱来牢牢对着比亚迪爆款车型出牌，而这个战术也径直有用，在比亚迪价钱战受限的时间窗口期推出了多款爆款车型。
b.小鹏 Mona 通过优秀的居品界说（用户导向念念维）+ 营销交代升级 + 高阶城市 NOA 下沉到 10-15 万元价钱带得胜打造爆款，也霸占了一定的份额。
c. 零跑 B 系列（10 万级别）也纷纷向比亚迪出牌。
而在国内高度内卷的竞争环境下，比亚迪 “价钱战” 这一王牌受到 “反内卷” 截止，比亚迪只可全力押注外洋和智能化，但这两方面的狂投也进一步拉低了本季度的毛利和单车净利：
成本开支本季度又达到了岑岭期，瞻望由于外洋工场的成立，但也导致了单车的摊折成本进一步加多，株连单车毛利：
本季度因为比亚迪成本开支的继续大幅上行，成本开支又达到了历史新高，从而带来的固定金钱环比上行 110 亿至 2808 亿，由于路透社报谈比亚迪也曾在国内工场减产，海豚君合计这再次立异高的成本开支是由于关于外洋工场的成立插足加多所致。
而这个高额的成本开支也导致了固定的摊折成本继续上行，在本季度限度效应莫得开释（受到国内株连）的情况下，单车摊折成本的上行株连了卖车毛利率，卖车毛利率环比下滑了 5 个百分点至 18.7%。
研发用度仍在狂投：
二季度比亚迪研发用度 154 亿，环比上行 12 亿，大幅超出阛阓预期 126 亿，也导致了单车净利本季度仅 0.5 万元，大幅低于阛阓预期 0.82 万元。
而智能化上，一直以来智能化都是比亚迪的显然的短板，比亚迪也在研发用度上狂投，全力押注智能化下半场。
比亚迪当今配合的智能驾驶硬件供应商包括英伟达、地平线、德州仪器、华为等，而公司供应链有计算与自研有计算并重，但在战术方朝上以转向自研为主，层层加码押注智能化下半场。
据 HiEV 大蒜粒车研所默示，除了自研算法外，比亚迪里面也在计较自研智驾芯片。后续瞻望比亚迪从中低阶芯片起步，逐渐实现智能驾驶芯片的自研化，从而进一步升迁本领自主性和成本限度力。
而在同业如小鹏也曾将城市 NOA 下放到 10-15 万元价钱带（Mona M03），以及零跑也晓谕年底实现城市 NOA 扶植驾驶的上车，比亚迪也初始在程度上加速追逐，在电动化立异也曾接近闭幕时，为下一个新品周期狂投。
从估值角度来说，当今的比亚迪的股价对应着海豚君瞻望的 25 年 PE 倍数接近 21-22 倍，这个估值仍然不算低廉，尤其在比亚迪本年下半年价钱战仍然受限情况下，光靠本年的外洋仍然无法救起国内的马虎，瞻望这次施展大幅不足预期的财报后会带来股价的回调。
而关于比亚迪的投资价值，若是从更长的维度来看，很大程度取决于明岁首的新址品周期的迭代，以及外洋销量的高增关于毛利率的抬升，和下一个智能化竞赛中的进展速率。
PS：比亚迪是一家业务结构复杂的公司，涵盖汽车、手机部件及拼装、二次充电电板及光伏等业务，但海豚君昨年 7 月份完成的比亚迪的深度著述《比亚迪：最会作念电板的整车厂》、《比亚迪：暴涨事后，郁勃稳中求》也曾帮大家找出了中枢，业务太多太杂但中枢如故看汽车业务，需要了解这个公司的，可以先回溯一下咱们以上两篇分析。
以下是妥当分析：
一. 卖车毛利率下滑严重！
每次事迹放榜，阛阓仍然最为热心比亚迪的汽车业务毛利率情况，固然二季度比亚迪销量施展相配一般，但在趋势上环比一季度淡季是上行的（环比上行 14.4% 至 114.5 万辆），是以阛阓预期的全体毛利率也莫得太差。
阛阓预期由于二季度的促销行动影响，卖车毛利率会环比上季度下滑 1.7 个百分点至 22.1%，但二季度骨子的卖车毛利率仅有 18.7%，环比上季度淡季的 24% 还要下滑了 5 个百分点！毛利率创下了自 2023 年以来的新低。
而从单车经济角度具体来看，毛利率下滑的中枢问题仍然在于单车成本的上行：
1）单车价钱：由于出海 + 高端化占比升迁环比上行
二季度单车价钱环比上行 0.4 万元至 13.7 万元，主要由于出海 + 高端化的占比升迁，对冲了部分二季度优惠促销的影响。
二季度出海 + 高端车型占比环比升迁 1.8 个百分点，对冲了部分降价影响
二季度，比亚迪出海仍然施展可以，二季度出海销量 24.7 万辆，环比升迁 20%，在车型结构中占比环比升迁 1 个百分点至 22%，对冲了部分降价影响。
而在高端化（腾势 + 仰望 + 方程豹）进展上，二季度由于腾势 N9 的上市，全体高端化在车型结构中占比环比升迁 0.7 个百分点至 6.1%，但全体高端化进展仍然较为舒缓。
二季度因为库存积压还在优惠促销
二季度，比亚迪因为库存积压，又继续对旗下车型加大促销，对智驾版车型也初始大幅降价，骨子降价幅度 5%-10%，具体可见《比亚迪：血洗新动力，“价钱屠户” 再次来袭！》。
2）单车成本：单车成本上行是卖车毛利率下滑的主因
二季度单车成本 11.2 万元，环比上行了 1 万元，是这一次卖车毛利率下滑严重的主因。
海豚君之前在《比亚迪：到底会不会成下一个恒大？》中强调，比亚迪其实高度依赖供应链融资 + 自己的垂直一体化程度最高，关于销量高增的条件最高。
在销量高增期，限度效应开释，单车折旧摊销变低，也带来利润率的开释（比亚迪比拟同业更高的毛利率）和 ROE 的高增，但到销量下滑时，单车折旧赶快高涨，利润表会变得相配出丑。
本季度因为比亚迪成本开支的继续大幅上行，从而带来的固定金钱环比上行 110 亿至 2808 亿，由于路透社报谈比亚迪也曾在国内工场减产，海豚君合计这再次立异高的成本开支是由于关于外洋工场的成立插足加多所致。
但也径直导致了本季度比亚迪的固定摊折成本的继续环比上行，但由于价钱战受限下，销量的限度效应莫得开释，也拉动了单车摊折成本的环比上行。
而从半年度的成本率来看，比亚迪在 2025 年上半年的摊折成本率环比上行了 3.2 个百分点至 11.3%，中枢的原因仍然在于成本开支的加大，但销量的限度效应莫得开释，临了带来的单车摊折成本的上行，从而株连了汽车业务毛利率施展。
3）单车毛利：单车摊折成本上行株连单车毛利
本季度单车毛利 2.6 万元，环比上季度下滑 0.6 万元，单车摊折成本上行仍然是株连单车毛利的主因。
2. 单车净利因为研发用度的的狂投，相似下滑严重
关于投资者相似关注的单车净利方面，阛阓瞻望的本季度单车净利还有 0.82 万元，但本季度比亚迪骨子的单车净利仅 0.49 万元，环比一季度淡季的 0.87 万元还要环比下滑 0.4 万元！
而这个下滑严重的单车净利的中枢原因，除了由于单车毛利下滑除外，最主要的原因如故因为研发用度的狂投，比亚迪全力押注下一个大的居品周期。
具体来看：
1）研发用度：仍然在为智能化 + 下一个新品周期狂投
二季度比亚迪研发用度 154 亿，环比上行 12 亿，大幅超出阛阓预期 126 亿，比亚迪仍然在为智能化 + 下一个新品周期狂投。
在电动化上，比亚迪谨慎晓谕其第五代 DM 本领再次进化，NEDC 百公里亏电油耗大幅裁减 10%，达到 2.6L。
在智能化上，一直以来智能化都是比亚迪的显然的短板，而比亚迪也在研发用度上狂投，全力押注智能化下半场。
比亚迪当今配合的智能驾驶硬件供应商包括英伟达、地平线、德州仪器、华为等，而公司供应链有计算与自研有计算并重，但在战术方朝上以转向自研为主，层层加码押注智能化下半场。
据 HiEV 大蒜粒车研所默示，除了自研算法外，比亚迪里面也在计较自研智驾芯片。后续瞻望比亚迪从中低阶芯片起步，逐渐实现智能驾驶芯片的自研化，从而进一步升迁本领自主性和成本限度力。
而在同业如小鹏也曾将城市 NOA 下放到 10-15 万元价钱带（Mona M03），以及零跑也晓谕年底实现城市 NOA 扶植驾驶的上车，比亚迪也初始在程度上加速追逐，在电动化立异也曾接近闭幕时，为下一个新品周期狂投。
2）销售用度：销售用度 62 亿，限度合理
二季度销售用度 62 亿，低于阛阓预期 78 亿，基本也和上季度环比抓平，由于比亚迪中低端车型基本都选择经销的步地，海豚君瞻望主要由于付给经销商返利有所减少导致的。
3）惩办用度：本季度 55 亿，略超预期 53 亿，全体限度合理
本季度惩办用度 55 亿，略超阛阓预期 53 亿，环比上季度上行 5.7 亿，全体限度合理。
而若是看比亚迪的单车中枢利润情况（中枢研究利润=总毛利 - 三费），比亚迪的单车中枢研究利润下滑更严重，单车的中枢研究利润也曾从上季度淡季下的 0.6 万元环比下滑 0.3 万元至仅 0.25 万元，也创下了自 2022 年以来的历史新低，根柢原因仍然如故研发用度的狂投。而中枢研究利润率也环比上季度 3.3% 环比下滑 2 个百分点至本季度 1.4%
3. 价钱战受限下比亚迪市占率下滑严重
从按季跟踪的比亚迪市占率施展来看，比亚迪全体卖车市占率自 2024 年二季度达到高点 36% 之后就一王人下滑，在本年二季度下滑更为严重，环比下滑了 3% 至仅 31%。
而下滑的中枢原因仍然如故在于插混乘用车的市占率，插混市占率从上季度 50.4% 环比下滑 11 个百分点仅 39%，中枢原因就在于比亚迪价钱战受限，而中枢竟对祯祥径直对标比亚迪爆款车型接连出牌，如星愿对标海鸥和海豚，星河 L7&星舰 7 对标宋 Plus DM, 星河 A7 对标海豹 06/秦 L DM 等。
由于祯祥的雷神电混也曾追上了比亚迪的 DM 5.0 本领，而在智驾方面祯祥也发布了对标比亚迪 “天使之眼” 的 “沉巨大”。同期祯祥新车还以更低的价钱来牢牢对着比亚迪爆款车型出牌，而这个战术也径直有用，在比亚迪价钱战受限的时间窗口期推出了多款爆款车型。
同期比亚迪还濒临着来自长城，奇瑞，小鹏，零跑等多家车企的竞争，在比亚迪价钱站受限的时间窗口期分食比亚迪的阛阓份额。
纯电车型方面，在 e 3.0 EVO 平台推出后，纯电的市占率环比升迁 2.8 个百分点，且出海车型多以纯电为主，纯电基本盘基本稳住。
这也导致了本季度比亚迪车型结构中插混占比环比下滑了 13 个百分点，而纯电成为了比亚迪销量的主流。
4. 但也曾看到比亚迪在去库存
同期从比亚迪本季度的库存水位来看，二季度初始就也曾在去库存，存货从上季度 1544 亿环比下滑 8% 至二季度 1408 亿，存货盘活天数也从上季度 90 天来到了本季度 77 天，去库存仍然还在进行中。
同期从第三方数据交叉考据来看，比亚迪自自 6 月初始就在减产去库存，6 月比亚迪通过实验 “熔断” 机制，精简 SKU，加速返利等法子，6 月比亚迪的库存所有较 5 月也显贵下滑。
而凭证调研，比亚迪当今经销商库存深度接近 2.4 个月，而最高时接近 3.4 个月。
5. 出海抓续施展可以，成本开支大幅加多瞻望也在为外洋蓄力：
比亚迪一直被阛阓期待的两个想法：高端化和出海，高端化抓续施展如故较为平平，短期冲破概率并不大（智能化和品牌力上可能仍存在较为显然短板）。
而本年比亚迪的出海趋势仍然施展可以，2025 年 1-7 月出海销量也曾达到了 53.4 万辆，而按这个趋势，本年瞻望出海销量能达到 90-100 万辆，对冲国内销量放缓的不利影响。
而从比亚迪的成本开支继续加多，达到了历史新高 432 亿，王人集比亚迪在国内也曾减产和之前的增发步履，
也可以较为显然的看出，比亚迪仍在为外洋产能狂投，当作重心发力点，在国内汽车业务高度内卷时为后续提供较高的毛利和净利安全垫。
海豚君历史著述：
财报季
2025 年 3 月 24 日财报点评《比亚迪: 砸钱、成绩两不误，除了 “车王” 还有谁？》
2024 年 8 月 28 日财报点评《比亚迪：高端化难顶，王者变平淡？》
2024 年 4 月 29 日财报点评《比亚迪： 汽车业务毛利率 “大杀四方 ”，得胜穿越低谷？》
2024 年 3 月 27 日财报点评《“价钱屠户” 比亚迪：苦战亮杀器，清早已不远》
2024 年 3 月 29 日电话会《24 年销量指标在 23 年基础上增长 20%》
2023 年 10 月 30 日财报点评《比亚迪，向 “钱” 狂飙，就够了？》
2023 年 8 月 28 日财报点评《比亚迪：“暴利” 后的烦嚣，还剩下什么王炸？》
2023 年 8 月 29 日电话会《价钱战下公司盈利不能问题，三四季度利润会更好（比亚迪纪要）》
2023 年 4 月 28 日财报点评《比亚迪：电车价钱战，成绩才是真法子》
2023 年 3 月 29 日电话会《比亚迪纪要：高端撑利润、中低端摊用度，国际化再造比亚迪》
2023 年 3 月 29 日财报点评《比亚迪：“暴利” 反击巴菲特抛压》
2022 年 10 月 29 日财报点评《被巴菲特废弃？比亚迪霸气交卷》
2022 年 8 月 31 日电话会《比亚迪：用采购压价消化补贴退坡，来岁年产要到 400 万辆（电话会纪要》
2022 年 8 月 30 日财报点评《撕标签时刻：比亚迪要迎来 “成绩机器” 的丽都回身？》
2022 年 4 月 28 日财报点评《比亚迪：销量保底，沉稳通过开年摸底考》
2022 年 3 月 30 日电话会《黑科技助力居品升级，比亚迪 2022 年销量依旧强劲（会议纪要）》
2022 年 3 月 30 日财报点评《 “扯破” 的比亚迪: 卖车容易成绩难》
2021 年 10 月 28 日财报点评《销量除外一概虚，比亚迪差燃烧候》
2021 年 8 月 28 日财报点评《比亚迪：事迹莫得竣事遐想，投资逻辑打折了》
热门
2022 年 7 月 12 日《巴菲特抛售比亚迪？破案了》
深度
2025 年 2 月 26 日《“智驾平权” 真能再造一个比亚迪吗？》
2025 年 2 月 19 日《暴涨 30%！ 比亚迪 “智驾平权” 葫芦里卖的什么药？》
2024 年 9 月 4 日《比亚迪：别被它的 “假面具” 骗到了！》
2024 年 7 月 11 日《比亚迪：结尾之战！》
2024 年 7 月 4 日《价钱屠户还能大赚，比亚迪凭什么苦战群雄？》
2021 年 8 月 10 日《比亚迪股份（下）：暴涨事后，郁勃稳中求？》
2021 年 7 月 23 日《比亚迪股份：最会作念电板的整车厂 | 海豚投研》
本文的风险清晰与声明：海豚投研免责声明及一般清晰
开yun体育网